【华西军工】航发控制:航空发动机控制系统稀缺龙头

来源:机械军工e洞察

报告摘要

公司是国内航空发动机控制系统龙头企业,主要从事航空发动机控制系统及衍生产品、国际合作业务、非航空产品及其他三大业务。

1.航空发动机控制系统龙头,受益军用航空装备高景气

公司是国内重要的航空发动机控制系统研制生产基地,在该细分领域一直保持龙头地位。我国军机正处于更新换代阶段,加速列装补齐保有量短板、加速升级换装提升先进战机占比,都将会为军用航空发动机带来巨大的增量空间。作为航空发动机产业的核心配套,公司将直接受益于下游军用航空装备高景气。2020年上半年,公司航空发动机控制系统及衍生产品实现收入13.80亿元,较上年同期增长28.89%,营收占比85.24%,较上年同期提高3.86PCT,公司进一步向主业聚焦。

2.国际合作业务有望复苏,未来民用航空市场值得期待

公司国际合作业务主要是为国外知名航空企业提供民用航空精密零部件的转包生产。2020年上半年,受疫情影响该业务实现收入1.29亿元,同比减少31.22%。随着疫情影响逐渐消除,国际合作业务有望逐渐复苏。C919的研制为国内民用航空发动机动力控制市场迎来新的发展机遇,公司拥有为国外民用航空企业提供配套产品的丰富经验,未来有望参与国产大飞机项目,分享国内民用航空广阔市场。

3.实控人参与定增彰显发展信心,看好公司未来发展前景

2020年12月31日公司披露定增预案,拟非公开发行不超过3.44亿股,总规模不超过43.98亿元,用于航空发动机控制系统科研生产平台能力建设等6个投资项目,并补充流动资金。实控人及其关联方合计认购19.28亿元,占发行总规模的43.84%,高比例参与定增,体现了实控人对公司未来发展的信心。

4.全权限数字电子控制(FADEC)代表未来发展方向

随着飞机和发动机性能的不断提高,发动机控制系统正从传统的液压机械式逐步向以微处理器为中心的全权限数字电子控制(FADEC)系统发展。作为国内航空发动机FADEC系统研制的主力军,614所承担了业内绝大部分国家重点型号、批产及预研任务,为我国研制出了多种型号航空发动机FADEC系统。614所质地优良,盈利能力强,且与上市公司优势互补,合作紧密。在军工资产证券化、科研院所加快改制的大背景下,数字电子控制系统存在资产证券化空间。这有助于更好地在航空发动机控制领域发挥协同效应,巩固行业龙头地位。

5.关联交易:完成情况验证高景气,预增情况预示高增长

2021年1月12日公告显示,公司2020年度与中国航发系统内单位发生关联交易销售额24.95亿元,完成度101.01%;公司预计2021年度将与中国航发系统内单位发生关联交易销售额33.00亿元,同比增长33.60%。我们认为,2020年度关联交易销售额的超额完成,充分验证了下游高景气周期的到来;2021年度关联交易销售额的大幅预增,预示着公司营业收入有望保持高增长。

6.投资建议

公司作为航空发动机控制系统的核心供应商,直接受益于下游军用航空装备高景气传导和民用航空装备国产化进程加速的双重红利。我们预计公司2020-2022年分别实现营收40.27/52.96/70.19亿元,归母净利润3.85/5.09/6.76亿元,EPS为0.34/0.44/0.59元,对应PE为63/47/36倍。首次覆盖,给予买入评级。

7.风险提示

军用飞机列装进度不及预期,C919发动机国产化进度不及预期。

报告正文

公司是中国航发集团的核心板块,拥有西控科技、长春控制两家全资子公司和贵州红林、北京航科两家控股子公司,主要从事航空发动机控制系统及衍生产品、国际合作业务、非航空产品及其他三大业务。

1.航空发动机控制系统龙头,受益军用航空装备高景气

航空发动机控制系统是航空发动机的大脑和神经系统,直接关系到航空发动机的性能和可靠性。作为国内重要的航空发动机控制系统研制生产基地,公司在军用航空发动机控制系统方面一直保持龙头地位,与国内各大航空发动机主机单位均保持密切合作,公司产品广泛应用于我国各类军用飞机发动机。

根据World Air Forces 2021数据显示,目前我国拥有各型现役军用飞机共计3260架,仅为美军1/4,且我国军用飞机中老旧机型占比较高。我国军机正处于更新换代阶段,加速列装补齐保有量短板、加速升级换装提升先进战机占比,都将会为军用航空发动机带来巨大的增量空间。作为航空发动机产业的核心配套,公司将直接受益于下游军用航空装备高景气。

公司主营业务聚焦于航空发动机控制系统及衍生产品,主要包括航空发动机控制系统及衍生产品的研制、生产、修理、销售与服务保障。2020年上半年,公司该业务实现收入13.80亿元,较上年同期增长28.89%,在营业收入中的占比达到85.24%,较上年同期提高3.86PCT,公司进一步向主业聚焦。

2.国际合作业务有望复苏,未来民用航空市场值得期待

公司国际合作业务主要是为通用电气、霍尼韦尔、罗罗、赛峰等国外知名航空企业提供民用航空精密零部件的转包生产,如航空发动机摇臂、飞控系统和燃油系统滑阀偶件及其他精密零件的制造。2020年上半年,新冠疫情肆虐全球,受此影响公司国际合作业务实现收入1.29亿元,较上年同期减少31.22%。随着疫情影响逐渐消除,国际合作业务有望逐渐复苏。

目前国产大飞机C919已经取得中国民用航空器适航审定中心签发的型号检查核准书,进入适航取证的最后冲刺阶段,预计将于今年交付并投入运营。C919的研制为国内民用航空发动机动力控制市场迎来新的发展机遇,公司拥有为国外民用航空企业提供配套产品的丰富经验,未来有望参与国产大飞机项目,分享国内民用航空广阔市场。

根据中国商飞发布的《2020-2039年民用飞机市场预测年报》,未来20年,中国航空市场将接收50座以上客机8725架,其中,50座级以上涡扇支线客机交付920架,120座级以上单通道喷气客机交付5937架,250座级以上双通道喷气客机交付1868架;未来20年,中国航空市场将接收货机608架,其中,新货机201架,客改货机407架。我们预计,未来20年我国民用飞机发动机控制系统市场空间约为952.79亿美元。

3.实控人参与定增彰显发展信心,看好公司未来发展前景

2020年12月31日公司披露定增预案,拟非公开发行不超过3.44亿股,总规模不超过43.98亿元,用于航空发动机控制系统科研生产平台能力建设等6个投资项目,并补充流动资金。

实控人中国航发以其持有的北京航科8.36%股权、贵州红林11.85%股权、航空苑100%股权作价9.28亿元参与认购,实控人关联方航发资产、国发基金分别以2亿元、8亿元现金参与认购,实控人及其关联方合计认购19.28亿元,占发行总规模的43.84%。实控人认购一般锁定期较长,市值管理需求小,对于公司长期发展有较大帮助。实控人高比例参与定增,体现了实控人对公司未来发展的信心。

此次定增完成后,北京航科、贵州红林成为公司全资子公司,有助于公司提升资产完整性及独立性,降低关联交易,优化现金流;此外,还有助于公司扩大资产规模,优化资本结构,提升核心竞争力,增强经营稳健性。

从募投项目来看,四个子公司得到全面覆盖,募投项目建成后将明显提升公司军品研制及生产能力,为公司长期可持续发展奠定坚实基础。项目(1)将解决西控科技现有航空产品中部分产品研制转小批生产、部分产品扩大批生产和部分产品修理等方面增量需求带来的生产能力缺口;项目(2)将补充北京航科承担的多种产品的轴桨发动机控制系统未来生产能力缺口;项目(3)将针对贵州红林业务和产品增量部分所需的产能提升要求进行核心能力提升建设;项目(4)将有效补充解决长春控制批生产及核心能力瓶颈所涉及的关键设备,优化配比现有生产制造能力,改善改造配套生产场所,保证公司产品高质量按期交付。

4.全权限数字电子控制(FADEC)代表未来发展方向

航空发动机控制系统是一个非线性、时变、多变量的复杂系统,对于航空发动机的稳定运行发挥着至关重要的作用,其性能优劣直接影响航空发动机的性能,进而影响飞机的性能。

随着飞机和发动机性能要求的不断提高,对发动机控制系统的功能、计算能力、响应速度、控制精度等都提出了更加严格的要求,从而使控制系统从原来比较简单的液压机械式,逐步向以微处理器为中心的全权限数字电子控制(Full Authority Digital Engine Control,FADEC)技术发展。相对于传统的液压机械式控制,数字电子控制器在体积、重量、性能和灵活性方面具有显著优势,能够提高发动机控制变量的控制精度,实现容错控制、状态监视和发动机超温、超转、喘振等各种功能保护。因此新研制的航空发动机控制系统几乎全部采用数字电子控制器,而且为了适应新的应用需求,许多在役动力装置也提出了将液压机械式控制器改造为全权限数字电子控制器的需求。

航空发动机FADEC系统是一种典型的嵌入式实时控制系统,主要包括数字电子控制器、电子式传感器和电控式执行机构三大部分。

数字电子控制器是控制系统的核心,一般采取互为备份的双通道冗余结构,以保证控制系统的可靠运行,每个通道包括信号调理模块、输入接口电路、处理器模块、输出接口电路、驱动电路和通信电路等,此外设置一个独立保护及通道切换管理模块,用于控制系统重构和超转限制保护。数字电子控制器一方面负责航空发动机的所有控制功能,另一方面负责FADEC系统的故障检测和容错控制,以提高控制系统的可靠性。

传感器包括感受发动机工作状态的转速传感器、温度传感器、压力传感器以及执行机构的位置传感器等,遍布周身的传感器将航空发动机上的各种测量信息采集并传输到计算机中, 实现数据的处理与控制等活动。传感器是实现航空发动机自动检测和自动控制的关键部件,对保证数字电子控制系统的稳定运行具有重要的作用。

执行机构包括各种电液伺服阀、力矩马达、电磁开关阀、高速电磁阀、继电器、步进电机等,用于控制燃油流量、喷口面积、导向叶片角度、放气活门开度等。

中国航发614所是一个主要从事航空发动机与燃气轮机控制系统及电子控制器、控制软件的研究、设计、开发、集成、制造、试验等的科研机构,拥有中国航空工业唯一的航空动力控制系统重点实验室,以及国内一流、国际先进的航空发动机控制系统、电子、液压机械等产品的数字化设计仿真环境和信息化集成平台,具备进行航空动力控制系统总体设计、软件开发、硬件设计、可靠性设计、仿真技术等方面的研究能力。

作为国内航空发动机FADEC系统研制的主力军,614所承担了业内绝大部分国家重点型号、批产及预研任务,为我国研制出了多种型号航空发动机FADEC系统。614所质地优良,盈利能力强,且与上市公司优势互补,合作紧密。在军工资产证券化、科研院所加快改制的大背景下,数字电子控制系统存在资产证券化空间。这有助于更好地在航空发动机控制领域发挥协同效应,巩固行业龙头地位。

5.关联交易:完成情况验证高景气,预增情况预示高增长

2021年1月12日公告显示,公司2020年度与中国航发系统内单位发生关联交易销售额24.95亿元(未经审计),相比年初预计额24.70亿元,完成度101.01%;公司预计2021年度将与中国航发系统内单位发生关联交易销售额33.00亿元,较上年同期增长33.60%。公司产品用户大部分为实控人中国航发的下属企业,如沈阳黎明、南方工业、贵州黎阳等,我们认为,2020年度关联交易销售额的超额完成,充分验证了下游高景气周期的到来;2021年度关联交易销售额的大幅预增,预示着公司营业收入有望保持高增长,随着产品放量,规模效应显现,盈利能力也有望提升。

6.投资建议

公司作为航空发动机控制系统的核心供应商,直接受益于下游军用航空装备高景气传导和民用航空装备国产化进程加速的双重红利。

我们对公司业务进行拆分预测:受益于“十四五”期间航空发动机高景气需求,发动机控制系统及部件业务2020-2022年保持35%增速;受新冠疫情影响,2020年国际合作业务增速调低为10%,随着疫情影响逐渐消除,国际合作业务有望持续向好,2021年、2022年增速为15%、20%;公司聚焦航空主业,非航民品及其他业务维持5%低速增长。

基于上述假设,我们预计公司2020-2022年实现营收40.27/52.96/70.19亿元,归母净利润3.85/5.09/6.76亿元,EPS为0.34/0.44/0.59元,对应PE为63/47/36倍。首次覆盖,给予买入评级。

7.风险提示

军用飞机列装进度不及预期,C919发动机国产化进度不及预期。

注:文中报告节选自华西证券研究所已公开发布研究报告,具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

分析师:陆洲

分析师执业编号:S1120520110001

证券研究报告:《航发控制:航空发动机控制系统稀缺龙头》

报告发布日期:2021年2月1日

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